Mutandis a investi dans 3 nouvelles usines, qui permettront d’améliorer l’efficacité industrielle, contribueront à réduire les charges d’exploitation, et surtout contribueront à se diversifier dans de nouvelles gammes de produits.
La reprise économique mondiale rapide en 2021 induite par les politiques monétaires et budgétaires expansionnistes mises en place par les gouvernements pour relancer la croissance suite à la crise du Covid en 2020, couplée à l’invasion de l’Ukraine par la Russie en 2022, ont déclenché des spirales inflationnistes mondiales sans précédent.
À titre d’exemple, l’indice Commodity Research Bureau (CRB), un indicateur majeur de l’évolution des marchés mondiaux des matières premières, a bondi de 75 % par rapport à sa moyenne pré-covid. Dans un contexte de fortes pressions inflationnistes, Mutandis a décidé de répercuter progressivement (plutôt qu’instantanément) les augmentations de coûts sur les consommateurs afin de minimiser le risque d’une érosion soudaine des parts de marché et la baisse consécutive des volumes de vente.
L’un des facteurs clés de succès de Mutandis est la pertinence de sa stratégie marketing qui lui a permis une nouvelle fois d’augmenter ses volumes de ventes malgré un environnement de prix très difficile. Selon la direction, face à ce niveau d’inflation, 3 alternatives possibles peuvent être envisagées pour éviter une chute brutale des volumes de ventes, et une perte de parts de marché difficilement réversible. Ceux-ci sont :
- Réingénierie de la formule du produit, remplacement des matières premières coûteuses par des substituts plus abordables.
- Réduction des effectifs (shrinkflation), réduction de la taille ou de la quantité d’un produit tout en facturant le même prix. Ce mécanisme induit un effet caché de hausse des prix.
- Augmenter les prix tout en surveillant l’impact sur les volumes de ventes.
Dans cet environnement, la stratégie de Mutandis visant à protéger ses parts de marché s’est avérée fructueuse. En effet, le groupe a réussi à faire croître son chiffre d’affaires de 14% à périmètre constant (périmètre courant, hors Season Brand). Soulignons cependant que sur une base consolidée, le chiffre d’affaires progresse de 48% grâce à l’apport de Season Brand.
Pendant ce temps, les marges attendues ont chuté en raison du choix délibéré de la direction de protéger la part de marché à long terme par rapport aux marges de rentabilité à court terme.
Au S1-2022, les marges de rentabilité ont atteint un plus bas historique mais devraient commencer à se redresser dès le S2-2022, et revenir à des niveaux plus normatifs au cours des années suivantes, grâce aux multiples hausses de prix progressives opérées par le groupe sur les différentes gammes de produits à partir de décembre 2021.
Malgré des marges de rentabilité plus faibles, avec des marges d’EBITDA et d’EBIT s’établissant respectivement à 11,4% et 6,9% contre 14,4% et 8,0% au S1-2021, l’EBITDA et l’EBIT ont bondi respectivement de 17% et 27% grâce à l’intégration de la société américaine nouvellement acquise marque de fruits de mer en conserve Season.
Globalement, l’EBITDA et l’EBIT consolidés progressent à un rythme nettement inférieur à celui du chiffre d’affaires du fait de l’érosion des niveaux de marge sur le périmètre courant comme expliqué précédemment. De plus, l’EBIT a augmenté à un rythme plus rapide que l’EBITDA, car Season est une société peu active. Sur la base de nos estimations, l’EBIT à périmètre courant est en baisse de 35% sur le premier semestre (Saison contribuant à environ 35 M MAD à l’EBIT du groupe sur le S1-2022).
Mutandis a toutes les conditions pour prospérer et améliorer ses niveaux de rentabilité dans un avenir prévisible. Comme nous le verrons plus tard, le groupe a investi dans 3 nouvelles usines, qui permettront d’améliorer l’efficacité industrielle, contribueront à réduire les charges d’exploitation, et surtout contribueront à se diversifier dans de nouvelles gammes de produits, à savoir les produits d’hygiène personnelle, les aliments pour animaux de compagnie à base de poisson et la sardine.
En 2021 et début 2022, le groupe a fait preuve d’une grande dextérité tout en naviguant à travers une violente et imprévisible tempête d’inflation. Les décisions et stratégies exécutées par le groupe durant cette période mouvementée se sont déjà révélées efficaces et pertinentes.
Il est cependant indéniable que l’inflation reste une menace, tant que la guerre russo-ukrainienne perdurera.
Au regard des performances du groupe dans cette période d’inflation sans précédent et de ses perspectives de croissance future, nous sommes plus que jamais convaincus que Mutandis est une opportunité d’investissement très attractive.
Il est indéniable que Mutandis est une valeur de croissance, avec un NIGS qui devrait croître à un CAGR de 24% entre 2021 et 2024 E (périmètre actuel uniquement). L’action se négocie actuellement à des ratios P/E 2023 E et 2024 E de respectivement 16x contre 15x, bien en dessous du P/E moyen du marché de 21x malgré des perspectives de croissance beaucoup plus solides.
Considérant une valeur de l’action dérivée du DCF de 295 MAD (périmètre actuel uniquement) induisant un potentiel de hausse de 27% (vs. le cours actuel de l’action sur les marchés de 233 MAD), nous recommandons aux investisseurs d’acheter le titre. (Avec CFG Bank)